S-Oil
투자 요약 정보
- 동사의 잠정 실적공시가 있었는데, 컨센서스보다 훨씬 안나왔지만 주가에 실적 기대감은 반영이 안되어 있었기 때문에 앞으로의 흐름이 중요해 보이며, ‘불황의 역설’이라고 불릴만큼, 모든 투자와 수요가 전기차라는 반대쪽으로 몰려 있는 상황에서 정제마진은 과거 상단을 기록 중에 있음
- 물론 당장의 정제마진이 중요한 것은 아니고, 얼마나 현 수준을 유지할 수 있는지가 중요한데, 현재는 PBR 밸류에이션 밴드 최하단에 위치한 국면이기 때문에 정제마진 흐름이 예상보다 긍정적으로 흘러가고, 글로벌 경기도 큰 충격 없이 연착륙에 성공한다면 나쁘지 않은 그림을 기대해볼 수 있는 국면임
- 물론 단기적으로 동사는 2026년까지 Shaheen 프로젝트에 9.3조원이라는 대규모 투자가 예정되어 있기 때문에, 추세적인 실적 성장이나 긍정적인 현금흐름을 기대하기는 어려운 시기이며, 또한 정제설비 추가 공급부담 역시 앞으로 2년간 전망되고 있어 쉽게 손이가는 시점은 아님
- 하지만 중국, 에너지, 경기사이클 등 관련 컨센서스가 한쪽으로 쏠려 있는 상황에서 예상 외의 전개가 나타날 경우, 플랜B 역할을 해줄 수 있는 종목이 되어 줄 것으로 판단됨
- 출처: SK증권
이전 요약 정보 History
- 동사가 속한 정유업종은 작년 9월을 피크로 실적 추정치가 계속해서 하향조정 중에 있는데, 유가보다 더욱 부진한 정제마진 추이가 지속되고 있고, 부진한 수요와 중국의 수출쿼터 확대 우려가 공존하고 있는 상황임
- 다만 한편으로는 현재 5달러 수준의 정제마진은 과도하게 낮은 레벨로, 유가 역시 수요-공급상 더 이상 나빠질 수 없는 영역에 접어들고 있다는 분석도 있어, 보수적으로 봐도 5% 전후, 특히 우선주의 경우에는 6~7% 이상의 배당수익률이 가능한 동사에 대한 역발상 접근이 가능할 수도 있을 것으로 판단됨
- 물론 경기침체가 아직 진행중이라는 점에서 아직은 신중할 필요가 있지만, 정제마진도 결국 경기에 따라서 사이클을 형성하는 지표인 만큼, 정제마진이 박스권의 하단에 가까워지고 있다는 점은 분명 주목할만한 포인트임
- 한편 동사는 Shaheen 프로젝트에 2026년까지 9.3조원을 투자할 계획으로, 이를 통해 수익성이 낮은 Heavy Oil을 활용해 기초유분 생산에 나설 예정으로, 수율과 수익성 개선이 기대되고 있으며, 동사는 전부터 불황기에 모회사인 아람코의 선제적인 투자 집행으로 경쟁력을 높여 왔고 좋은 결과를 얻어온 바 있음
- 동사의 경우 투자가 집중되는 내년~내후년은 실적 성장에 대한 기대감이 낮아질 수 밖에 없지만 고배당이 가능한 종목이기 때문에 꾸준히 모니터링할 필요가 있는 종목임
- 출처: SK증권
- 동사는 울산에 8조원 이상을 투자하는 초대형 석유화학사업인 ‘샤힌 프로젝트’를 추진하는데, 이는 국내 정유·석유화학업계 사상 최대 투자 규모로 고물가·고금리·고환율 등 이른바 ‘3고 위기’ 속에 이뤄진 대규모 투자 결정임
- 샤힌 프로젝트는 8조원 이상을 들여 울산 에쓰오일 공장 일대에 에틸렌, 폴리에틸렌(PE)을 비롯, 화학제품 생산 설비를 구축하는 사업으로, 설비가 준공되면 연간 180만t 규모 화학제품을 생산하게 되며, 내년 착공하여 2026년에 준공할 예정으 이번 투자에 따라 매출에서 석유화학 부문이 차지하는 비중이 지난해 17%에서 2030년 25%로 8%포인트 높아질 것으로 예상됨
- 이달 초 에틸렌 가격(t당 850달러 안팎) 적용 시, 연간 15억3000만달러(약 2조원) 규모의 매출 증가가 예상되며, 정유 부문에 집중된 매출 구조가 바뀌어 국제 유가 흐름에 따라 출렁이던 실적도 변동 폭이 줄어들 것으로 전망됨
- 이번 투자는 불황에 진입하는 시점에 투자해 향후 전개될 ‘슈퍼 사이클(대호황)’에 대비하려는 포석으로 해석되지만, 이번 투자로 연간 180만t의 화학제품이 추가로 쏟아질 수 있어 아시아 시장에서 ‘치킨게임’이 전개될 것이라는 관측도 나오고 있음
- 정유사업의 실적은 국제 유가 흐름에 따라 좌우되는데, 국제 유가가 치솟으면 통상 정유 제품 가격과 정제마진도 함께 뛰게 되고, 반대로 유가가 떨어지면 정유사 실적은 나빠지게 되는데, 국제 유가가 폭락한 2020년에 정유사들은 줄줄이 사상 최대 적자를 면치 못하는 모습을 보임
- 크게 출렁이는 정유사업을 보완하기 위해 동사와 같은 정유사들은 석유화학 사업으로 다각화를 시도하고 있는데, GS칼텍스가 지난 11일 창사 이후 최대인 2조7000억원을 투자해 석유화학 시설을 구축한 것도 비슷한 이유임
- 동사는 이와 비슷하게 지난 2014년 국제 유가가 큰 폭으로 떨어지면서 2897억원의 영업손실을 낸바 있었지만, 그해 말 1400억원을 투자해 슈퍼 프로젝트를 진행했는데, 이는 윤활유의 원료인 윤활기유와 폴리에스테르 원료로 쓰는 파라자일렌(PX)의 생산 설비 효율을 높이는 내용으로 투자가 마무리된 2016년에 윤활기유와 PX 가격이 뜀박질하며, 그해 영업이익으로 1조6168억원을 올리며 2020년을 제외하고 역대 최대 실적을 거둔바 있음
- 하지만 시장 일각에서는 우려의 목소리도 나오고 있는데, 시장금리와 원자재 구입비가 치솟은 데다 석유화학 시황도 흔들리고 있기 때문으로 금융투자협회에 따르면 동사의 신용등급(AA)과 비슷한 AA- 등급 회사채 평균 금리(3년 만기 기준)는 11일 연 5.361%로 지난해 말(연 2.208%)에 비해 두 배 이상 급등했으며, 180만t 규모 에틸렌 등의 물량이 쏟아지면 화학제품 가격이 출렁일 수 있을 것으로 우려하는 만큼 동사의 투자가 치킨게임으로 이어질 것이라는 우려도 존재함
- 출처: 한국경제
- 동사의 2Q22 영업이익은 1.4조원(QoQ +6%, YoY +148%)으로 사상 최대치를 기록할 것으로 전망되는데, 전 사업부의 이익이 개선될 전망이며 정유부문 영업이익은 1.1조원으로 전분기와 유사한 수준으로 예상됨
- 동사는 전분기 재고관련이익 0.45조원이 제거됨에도 불구하고, OSP 상승분을 감안한 실질 정제마진이 QoQ +5$/bbl 이상 개선되어 높은 영업이익을 기록할 것으로 예상되는데, 3월 평균 유가 110$과 6월 현재까지 평균 유가 114$, 5~6월 OSP 상승분을 감안하면 재고관련 이익 발생 가능성도 배제할 수 없을 것으로 판단됨
- 출처: 하나금융투자
- 동사의 올해 1분기 영업이익은 1조 3,320억원으로 전 분기 대비 240.4% 증가하며, 최근 급격히 높아진 시장 기대치(11,946억원)를 상회했는데, 석유화학부문의 원가 상승에도 불구하고, 환율 상승, 정제마진 개선 및 재고 관련 이익 증가(QoQ +4,772억원)로 정유부문의 실적이 큰 폭으로 개선됨
- 동사의 올해 1분기 영업이익은 역대 최대 수치를 기록하였던 작년 연간 영업이익의 62%를 상회하는 수치인데, 유가 상승으로 재고관련 이익이 증가한 가운데, 수출주에 우호적인 환율 효과가 유지되었고, 유럽 등의 공급 차질 및 중국의 석유제품 수출 제한으로 역내 정유 수급 타이트 현상이 지속되었기 때문임
- Jet유를 제외한 Gasoline/Fuel Oil/Gasoil 등 주요 정유제품들의 수요가 코비드19 이전 수준으로 회복되었으며, 중국/러시아의 석유제품 수출 제한 및 중국 Teapot 정제설비 가동률의 급감으로 역내 수급 타이트 현상이 지속되고 있음
- 출처: 키움증권
- 동사는 1분기 영업이익 1.27조원(+224% QoQ)으로 컨센서스인 9,409억원을 상회할 것으로 전망되며, 정유 영업이익은 1.1조원(+381%)으로 기대됨
- 동사는 유가 급등에 따른 대규모 재고평가이익과 정제마진 강세로 분기 최대 실적이 예상되는대, 분기말 유가(Dubai)는 30달러이상 상승하며 약 6천억원의 재고이익이 기대됨
- 정제마진은 공급 우려 속 타이트한 수급이 지속되며 5달러/배럴 상승한 것으로 추정되며, 특히 동사는 경유 생산 비중이 36%(21년 기준)로 경유 마진 강세의 최대 수혜가 예상됨
- 화학 영업이익은 -340억원으로 적자가 지속될 것으로 전망되는데, 아로마틱 제품(PX, 벤젠 등) 스프레드는 개선됐지만, PO/PP 스프레드가 각각 36%, 49% 하락하며 부진한 실적이 예상됨
- 출처: 신한금융투자
- 중국의 Net zero 추진에 따른 정유업 구조조정이 지속되고 있으며, 이에 따른 수출 물량 감소로 역내 수급 안정화가 기대되는데, 정제마진 강세는 점진적 수요회복과 함께 당분간 지속될 것으로 전망됨
- 동사는 모회사인 아람코와 블루수소, 블루암모니아를 도입할 예정인데, 블루수소 생산에 있어 가장 걸림돌은 포집된 탄소를 보관하는 것으로 해양지중 저장 또는 EOR(Enhanced Oil Recovery, 석유회수증진법) 등 을 활용하는 것이 현실적으로 가능한 방법이며, 이러한 저장소 확보는 산유국에 유리한 측면이 있음
- 동사는 모회사와의 시너지를 감안할 때, 향후 수소산업 및 탄소중립 대응에 있어서도 충분히 리딩 업체로 성장할 수 있을 것으로 판단되며, 주가는 이익 수준 대비 저평가 상황이 지속되고 있어, 배당만으로도 현 주가는 충분히 매력적인 수준으로 판단됨
- 출처: 현대차증권
- 동사의 3Q 실적은 시장 컨센서스를 상회했으며, 가장 큰 이유는 정제마진과 윤활기유 부문의 실적 개선이었고, 화학사업 부문은 상대적으로 부진했는데, 여기에 환율과 유가 상승의 영향도 있었던 것으로 판단됨
- 정유부문은 큰 폭의 정제마진 개선이 진행 중이며, 석유제품의 재고가 빠르게 감소하고 있는 상황에서 설비 폐쇄의 영향으로 수급이 타이트한 상황이며, 백신 확대에 따라 숏티지 발생 가능성도 존재함
- 석유화학 부문은 제품 가격이 반등하고는 있지만 나프타의 가격 상승폭이 크다는 점에서 4분기도 어려울 것으로 전망되는데, 윤활기유 부문은 인도와 중국 수요 증가로 수출금액이 큰 폭으로 증가하고 있고, 윤활기유 가격도 상승 중인 상황으로 4분기에도 호실적이 이어질 수 있을 것으로 전망됨
- 중요한 것은 석유제품의 수요가 점차 증가할 것이라는 점으로, 공급 대비 수요 증가폭이 훨씬 클 것으로 예상되며, 여기에는 일부 설비 폐쇄의 영향도 있을 것으로 판단됨
- 정유주를 바라보는 가장 정확한 지표는 정제마진, PX-나프타, 벤젠-나프타 스프레드, 윤활기유 수출금액과 윤활기유-원유(또는 벙커C유) 스프레드이며, 여기에 동사는 PO 가격을, SK이노베이션은 2차전지 출하 지표를 추가해서 볼 필요가 있음
- 출처: 키움증권
- 2분기는 윤활기유와 화학 부문의 이익이 큰 폭으로 개선되어 정제마진 부진을 만회하며 실적 서프라이즈를 기록
- 동사 윤활기유 부문의 영업이익은 51% 급증한 2,845억원으로 분기 사상 최대 실적을 달성하였으며, 글로벌 정제설비 가동률 부진에 따른 공급 감소효과와 함께 고급기유에 대한 수요 역시 기대 이상이었던 것으로 판단됨
- 화학 부문 역시 영업이익이 1,340억원으로 전분기대비 36% 증가하였는데, PO 스프레드가 계속해서 강세를 유지한 가운데 2분기 PX, 벤젠 등 아로마틱 제품의 마진도 회복한 것으로 판단됨
- 하반기에도 모든 사업부에 걸쳐 이익 개선이 예상되며, 경기회복과 맞물려 정제마진 회복이 본격화됨에 따라 재고관련 이익을 제외한 전사의 영업이익은 계속해서 성장세를 이어갈 것으로 전망됨
- 출처: 한국투자증권
- 현재 싱가포르 정제마진이 정유사의 통상 손익 분기점을 하회하고 있기 때문에 정유 업종의 이익 회복 시점에 대한 의구심이 존재하지만, 싱가포르 정제마진 약세 요인은 인도 코로나 재확산에 따른 일시적 수요 감소와 HSFO 가격 하락으로, 고도화 비율(38.9%)이 높은 동사의 Fuel Oil 생산 비중은 4% 이하이기 때문에, 싱가포르 정제마진(FO 비중 20%이상) 대비 높은 수준의 마진을 구가하고 있는 것으로 판단됨
- 하반기 정제 마진 반등에 따른 이익 성장은 의심할 여지가 없는 것으로 판단되며, 경쟁사 대비 윤활유 사업 부문 이익 체력이 높아 ‘21년 하반기 윤활기유 사업부문의 예상 영업 이익은 상반기 대비 +5.9% 성장이 예상되는데, 이는 차랑용 윤활유의 견조한 수요가 뒷받침된 상황에서, 원재료(HSFO) 가격 하락에 따른 마진 강세, 공급 증가 가능성이 제한적이기 때문임
- 동사는 일일 4.4만배럴의 윤활기유 생산 능력을 갖추고 있는데, 그룹1·2·3 윤활기유를 생산하는 업체로는 세계 최대 규모이며, 또한 국내 완성차 업계에서 최대 윤활유 공급자 위치를 확보하고 있기 때문에 윤활유 마진 강세 수혜를 가장 크게 누릴 수 있을 것으로 예상됨
- 동사의 연간 영업 이익률 30% 이상의 윤활유 사업 부문은 화학 사업 부문의 불확실성을 방어할 수 있는 방파제 역할을 할 것으로 기대됨
- ‘16년 두바이 원유 가격은 1월 평균 배럴 당 23달러를 기록하고 ‘18년도까지 배럴 당 80달러로 점진적으로 상승했는데, 동사의 정유 부문 영업 이익은 ‘16년 7,589억원으로 YoY +169.1% 증가하였는데, 원유 가격이 회복되며 정유 부문의 이익이 회복되었다는 점에서 현재의 흐름과 유사한 것으로 판단됨
- 출처: 교보증권
- 21년 1분기 영업이익은 3,090억원으로 전 분기 대비 231.8% 증가하며 시장 기대치(1,731억원)를 크게 상회할 것
- 작년 11~12월 대비 21년 2~3월 평균 유가(Dubai 기준)가 배럴당 15달러 이상 상승, 정유부문 재고평가이익이 큰 폭으로 증가할 전망
- 휘발유/나프타/등유/경유 등 대부분의 석유제품 Lagging 마진이 전 분기 대비 크게 개선될 것으로 예상
- PO/PP 등 올레핀 스프레드가 전 분기에 이어 견고한 수준으로 유지하는 가운데 PX/벤젠 등 방향족 마진도 개선세 뚜렷
- No.2 원유하역시설(Single Point Mooring, 건설기간 31개월) 가동으로 효율적인 원유재고 관리 및 원유선 체선료/원유 긴급 임차 비용 등의 감축 효과가 발생할 것
- 동사는 모회사인 아람코와 자료 작성의 효율을 위하여 재고자산평가방법을 선입선출법으로 사용, 최근 유가 급등으로 총평균법을 사용하는 타 경쟁사들 대비 이익 개선이 크게 나타날 것
- 21년 영업이익은 작년 대비 2.3조원 이상 증가할 것으로 예상
- SK/GS 등이 21년 3~4월 CDU(총 57만B/D)의 정기보수를 진행할 것으로 전망되는 가운데, 동사는 21년 플랜트들의 셧다운이 없어 물량 측면의 감소 효과가 제한
- EV 침투율 확대에도 불구하고, 20년/21년 200만B/D 이상의 세계 정제설비들의 폐쇄/전환으로 하반기로 갈수록 정유 수급/마진이 개선세를 보일 것
- 20년 부진한 스프레드를 기록하였던 PX/벤젠 등 방향족 제품들은 21년 다운스트림 공급 능력 증가로 작년 대비 마진 회복세가 완연할 것으로 전망
- 윤활기유 또한 올해 역내 순증 물량이 80만톤으로 재작년 대비 25% 불과하는 등 견고한 수익성을 유지할 것으로 추정됨
- 동사는 성장성이 큰 수소 시장 진출을 위하여 아람코와 사업 협력 강화, 연료전지 기업에 투자 및 수소충전소 추가 설치 등으로 수소 사업 진출을 확대하고 있음