엔씨소프트
투자 요약 정보
- 동사의 3분기 실적은 역시나 어닝쇼크였으며, 특별히 기대할만한 요인은 없는 상황인데, 동사가 신작을 앞두고도 이토록 기대감이 낮은 경우는 처음인 것으로 보임
- 동사의 실적 몰락은 몇 년 전부터 예고되어 있었던 것이나 다름 없었는데, 한국의 게임산업은 한 때는 콘텐츠 수출 1위 섹터로 황금알을 낳는 거위였으나, 소수의 팬들에게 과도한 수준의 매출이 나오는 비즈니스 구조는 절대로 영원할 수 없음을 알려주는 사례로 남음
- 비정상적인 수익모델을 없애자니 매출이 급감하고, 그렇다고 유지하자니 고객이 모두 떠나버리는 최악의 상황을 스스로 자초했고 결국 스스로 황금알을 낳는 거위의 배를 갈라버리는 사태를 초래했는데, 문제는 한국 게임사들이 대부분 비슷한 운명에 처해있다는 것으로, IP개발, M&A, 그리고 플랫폼 비즈니스화에 실패한 대가는 상당할 것으로 전망됨
- 동사의 사례로 보아 K콘텐츠 산업 중 K게임과 비슷한 매출구조를 가지고 있는 사업들은 모두 조심할 필요가 있는데, 현재 동사는 신작 흥행 여부가 중요한 상황이 아니라고 생각되며, 빈약한 BM과 거대해진 덩치의 조합은 길고 고통스러운 구조조정의 운명이 기다리고 있을 것으로 전망됨
이전 요약 정보 History
- 동사는 상반기 출시를 준비하고 있는 TL(Throne and Liberty)의 디렉터스 프리뷰를 공개하며, TL의 특징과 차별화 포인트를 공개했는데, TL의 특징은 던전 내 분리된 공간을 하나로 연결하여 다른 층과의 경계를 허물고 날씨와 환경에 따라 달라지는 콘텐츠로 두 종류의 무기 조합이 가능 하고 상황에 맞춰 무기를 바꿀 수 있으며 이에 따라 캐릭터의 역할이 달라지는 프리클래스를 표방함
- 다양한 캐릭터 디자인 등 최근 MMORPG 유저가 선호하는 점을 상당부분 반영했는데, ‘Play for All’을 표방하며 기존 리니지 시리즈와는 달리 가벼운 비즈니스 모델로 한국 뿐만 아니라 글로벌에서도 성공할 수 있는 MMORPG를 만들겠다는 동사의 의지가 담겨있는 것으로 판단됨
- 출처: NH투자증권
- 동사는 올해 2, 3분기 리니지W의 매출 하향 안정화로 매출 감소를 겪을 것으로 예상되지만, 4분기 기대작인 PC/콘솔 MMO TL 출시를 계기로 반등을 시작할 것으로 예상됨
- 리니지 시리즈들의 매출 기초 체력은 시장 기대치를 상회하는 수준을 보여주고 있으며, 리니지M과 2M은 신작 출시까지 일평균 매출 10억원 초반대를 유지하며 버퍼 역할을 해줄 것으로 기대됨
- 리니지W는 출시 후 세 번째 분기인 이번 2분기 일매출이 20억원 중반대로 내려올 것으로 예상되지만, 4분기에는 NFT를 결합해 미주·유럽 지역 출시를 앞두고 있어 해당 분기에는 매출 반등이 예상됨
- 동사는 IP 및 플랫폼 확장을 위한 총 7개의 신작을 준비하고 있다고 밝혔으며, 출시가 임박한 TL을 제외하고는 공개된 정보가 별로 없는 만큼, 신작들에 대한 추가 정보가 공개될 시 자세한 추정이 가능해지면서 실적 상향 여지는 충분한 것으로 판단됨
- 출처: 하나금융투자
- 최근 사우디 국부펀드(PIF)가 넥슨(넥슨 재팬) 주식을 추가로 매입해 지분을 7%대까지 늘리고, 동사의 지분도 추가로 사들이며 지분율을 9.26%까지 끌어오려 김택진 대표에 이어 2대 주주로 등극, 사우디 PIF는 그간 미국, 일본 게임사에 투자하다가 국내 게임사로 투자 포트폴리오를 확대함
- 글로벌 시장에서 게임사들의 영향력은 이전 대비 상당히 강해졌는데, 이러한 분위기를 반영하듯 버크셔해서웨이는 액티비전블리자드 지분을 사들이고, 마이크로소프트는 액티비전블리자드 인수를 시도하고 있는 중에 있음
- 최근 ‘오일머니’가 석유에 대한 의존도를 줄이고 게임산업에 대한 관심을 높이는 부분에 주목할 필요가 있는데, 게임의 흥행 여부에 따라 현금흐름이 불규칙한 게임 산업을 택했다는 점에 주목할 필요가 있음
- 동사는 리니지라는 매우 뛰어난 IP를 가지고 PC온라인 시절부터 지금까지 성장을 이끌어온 기업으로 리니지1, 리니지2에서 발생하는 캐시카우를 바탕으로 블레이드앤소울, 아이온 등으로 온라인게임 IP를 확장해왔고, 모바일 시대에도 리니지 IP를 바탕으로 리니지M, 리니지2M을 성공적으로 런칭하며 거대한 이익을 만드는데 성공한 바 있음
- 슬로우 스타터였던 동사가 모바일 게임 시장에 진출하며 보여준 리니지M & 리니지2M는 실적이나 주가 상승률로는 성공했지만 경영 스타일 측면에서 매우 실망스러운 부분이 존재함
- 동사는 고유의 IP인 리니지를 너무나 쉽게 소진해버렸는데, 해당 비즈니스 모델은 원래 동사의 모델이 아닌, 중국 모바일 게임회사들의 BM을 넷마블이 가져오고, 이 모델을 넷마블과 동맹관계였던 동사가 그대로 가져온 것으로, 오늘날 동사의 모바일게임은 리니지의 IP를 빌린 중국 모바일게임처럼 되어버진 상황임
- 문제는 이 BM은 IP를 장기적으로 키우는 것이 아닌 단기간에 최대한의 이익을 내는 모델이라는 데 있는데, 소수의 VIP 고객에게서 엄청난 결제를 유도하며 단기이익에 집중하는 이 비즈니스 모델에 동사가 집착하는 지난 몇년 동안, 수많은 M&A 기회와 글로벌화를 놓치게 된 원인으로 작용함
- 동사는 모바일게임에서 번 돈으로 다양한 장르와 다양한 플랫폼, 그리고 다양한 지역에서 장기적으로 성장할 발판을 마련해야 꾸준한 성장을 기대할 수 있을 것으로 생각되지만, 글로벌 빅테크 업체들이 게임 플랫폼을 만드는데 많은 투자를 하고 있기 때문에 게임산업은 기회가 많은 만큼 위기도 크기 때문에 쉽지는 않을 것으로 판단됨
- 2021년에 동사가 내놓은 블레이드앤소울2와 리니지W는 경영진의 방향성이 다소 잘못되었다는 느낌이 드는데, 3분기 실적발표에서는 여전히 단기적인 지표를 자랑하고, 당시의 증시 테마였던 NFT와 P2E를 좋게만 발언하고 있어 내재된 문제점을 파악하지 못하는 듯한 인상을 받음
- 리니지 게임들은 게임내 모든 거래와 소유권을 동사가 독점하기 때문에 매출이 높게 나올 수 있지만, NFT는 이와 정반대되는 것으로 동사와 같은 BM을 가진 게임사들에게 무조건 유리하다고 보기는 어려울 것으로 판단되며, 성공적인 M&A, 해외에서 새로운 플랫폼이나 새로운 IP로 흥행에 성공하는 모습을 보여주지 못한다면, 지금까지 공개된 신작게임들 만으로는 현재의 추세를 돌리기가 쉽지 않을 것으로 판단됨
- 출처: 한화투자증권
- 동사의 신작 게임인 리니지 W가 흥행을 이어가고 있으며, 내년 EPS는 올해 대비 2배 이상 증가할 것으로 예상되는데, 노이즈에도 불구하고 좋은 실적을 보이고 있음
- 동사의 리니지W가 출시된지도 한 달이 다 되어가고 있는데, 여전히 한국과 대만 등 리니지 IP의 영향력이 큰 핵심 시장에서는 매출순위 1위를 이어가고 있으며, 비교적 한국 MMORPG 불모지인 일본에서도 구글플레이 기준 매출순위 23위를 기록 중에 있음
- 여러 국가에서 트래픽 및 동접자 수가 꾸준히 상승 추세를 기록하고 있으며 3분기 컨퍼런스콜을 통해서 밝힌 것처럼 극초반 일주일 평균 일매출 120억 원을 기록한 후 매출은 점진적으로 하향 안정화되고 있지만, 리니지M 및 2M과 비교했을 때 속도 측면에서는 더욱 안정적인 상황으로 판단됨
- 4분기부터는 리니지W의 흥행을 통한 본격적인 실적 개선이 시작될 것으로 전망되는데, 과거 리니지M과 리니지2M을 보면 리니지M은 출시 직후 분기였던 3Q17 평균 일매출액 59.9억 원을 기록했으며, 리니지2M은 2019년 11월 27일 출시되어 4Q19에 평균 41.0억 원의 일매출액을 기록하고 그 직후 분기에는 37.5억 원을 기록한 것으로 분석됨
- 이에 따라 4Q21과 1Q22의 리니지W의 평균 일매출액은 각각 50.8억 원, 35억 원으로 추정되는데, 영업이익은 각각 2,636억원(+68.2%YoY), 3,014억원(+431.3%YoY)로 추정됨
- 12월 2일에는 리니지2M이 북미와 유럽 지역 29개국에 추가 출시되어 리니지2M의 실적 개선 또한 기대할 수 있는데, 컨퍼런스콜을 통해 내년에는 P2E가 적용된 신작의 출시와 이에 따른 밸류에이션의 확장 또한 발표하여 기대감이 있는 상황임
- 출처: 한국투자증권
- 동사가 지난 11/4 론칭한 ‘리니지 W 12개국’은 시장 예상과는 달리 흥행에 성공하였으며, 11/4 – 11/10 일주일간의 흥행성적은 매출, 트래픽 모두 동사 역대 게임 중 최고 수준으로, 기존에 1위를 빼앗았던 ‘오딘 한국’의 초반 일주일 성적도 압도하는 수준임
- MMORPG 장르는 게임 내 가상 세계에 서 경제시스템이 구동된다는 점에서 초보적인 메타버스 형태를 띠고 있을 뿐만 아이템의 획득과 유통이 게임의 주요 재미라는 점에서 NFT 기반 P2E 게임을 적용하기에 매우 적합한 장르임
- 동사는 글로벌 원빌드 론칭을 지향하고, 상당수 신작에 대해선 NFT 기반 P2E 게임으로 론칭할 계획으로, 내년 상반기에 론칭 예정인 ‘리니지 W 2 권역(북미/유럽)’은 NFT 게임으로 론칭할 가능성도 있을 것으로 판단되며, ‘아이온2’, ‘Project TL’ 등도 글로벌 원빌드 론칭과 함께 NFT 게임으로 론칭할 가능성이 충분한 것으로 판단됨
- 메타버스 사업은 K-POP 엔터테인먼트 플랫폼인 자회사 유니버스를 통해 진행할 예정으로, 실적 전망치 상향과 NFT, 메타버스 사업 잠재력을 감안 시, Multiple 상향이 가능할 것으로 판단됨
- 출처: 이베스트증권
- 동사는 리니지W의 서비스 종료 시점까지 아인하사드나 이에 준하는 어떠한 콘텐츠도 내지 않을 것이라고 밝혔는데, ‘블레이드앤소울2’의 혹평 이후 절치부심한 동사는 ‘근본’으로의 회귀를 택한 것으로 판단됨
- 출시를 앞둔 차기작 ‘리니지W’에서는 ‘리니지M’식 수익모델(BM)을 추구하지 않을 것으로 판단되며, 과도한 BM으로 지탄받던 동사에 대한 세간의 인식이 달라지는 계기가 될 수 있을지 주목할 필요가 있음
- 동사는 지난 30일 2차 온라인 쇼케이스를 열고 오는 11월 4일 리니지W의 글로벌 서비스를 시작한다고 발표했으며, 1차적으로 한국, 대만, 일본, 러시아, 동남아, 중동 지역 등 총 13개국을 1권역으로 묶어 서비스를 제공하고 향후 북미, 유럽, 남미 지역 등 2권역에도 출시 국가를 확대하는 방식임
- 리니지W는 캐릭터 성장, 사냥, 전투 등 리니지 고유의 게임성을 보다 대중적으로 구현한 게임으로, BM은 대폭 축소했는데, 특히 리니지M 이후 그동안 동사가 줄곧 선보여온 핵심 BM 모델이자 피로도 시스템인 ‘아인하사드의 축복’을 도입하지 않기로 결정함
- 다만 리니지 시리즈의 근간인 변신과 마법인형 시스템은 리니지W에도 존재하는데, 과금으로만 획득할 수 있는 방식이 아닌, 게임 플레이를 통해 여러 경로로 얻을 수 있도록 확장 시킴
- 리니지W는 동사의 모바일 게임 중 처음으로 개인 거래도 제공하며, 거래소와 함께 론칭 시점부터 지원되는 개인 거래는 소량의 수수료만 지불하고 가치가 높은 아이템을 이용자끼리 사고파는 시스템이며, 현재 리니지W의 글로벌 사전예약은 1천만명을 돌파함
- 출처: 아이뉴스24
- 동사는 최근 ‘블레이드앤소울2’에 대한 실망감으로 연일 주가가 하락하고 있는 상황에서, 변화를 예고하며 차기 신작인 ‘리니지W’가 주목받고 있음
- 동사는 ‘리니지M’ 수익모델(BM)의 거듭된 재탕으로 혹평을 받았으며, 블소2에 대한 실망감이 이후 선보일 리니지W에까지 악영향을 미치고 있는 것으로 판단됨
- 블소2는 엔씨소프트의 간판 온라인 게임 중 하나인 ‘블레이드앤소울’의 정식 후속작으로 세간의 관심을 모았지만, 리니지M과 흡사한 BM과 게임성을 갖췄다는 사실이 알려지면서 실망 여론이 조성됨
- 연초 100만원을 돌파했던 주가는 최근 50만원 대까지 무너진 상황으로, 꾸준히 게임을 개선하고 1천 900억원을 들여 자사주를 매입하겠다는 공시도 주가 하락에 큰 영향을 미치지 못했음
- 동사의 김택진 대표이사는 추석 연휴 전인 지난 17일 임직원에게 보낸 메일을 통해 “엔씨의 변화가 필요한 시기로 문제를 정확히 짚고 대안을 강구하겠다”고 말한 것으로 알려졌으며, 리니지W는 블소2 논란 직후 출시하는 타이틀인 만큼 변화를 선보일 첫 시험대로 분석됨
- 지난 8월 티저 페이지와 함께 처음 베일을 벗은 리니지W는 리니지의 ‘3D화’와 ‘글로벌화’라는 목표로 개발 중인 타이틀이며, 전 세계 이용자들을 상대로 전투를 벌일 수 있다는 점이 기존 리니지와는 다른 차별화 요소임
- 이 게임은 풀 3D 기반의 쿼터뷰, 글로벌 원빌드, 모바일·PC·콘솔에서 즐기는 멀티 플랫폼 서비스를 제공하며 글로벌 커뮤니티를 위한 실시간 인공지능(AI) 번역 기능도 구현했는데, 해당 게임의 BM은 오는 30일 열릴 2차 온라인 쇼케이스에서 공개될 것으로 예상됨
- 출처: 아이뉴스24
- 동사는 지난 19일 쇼케이스를 통해 하반기 출시예정인 새로운 신작 리니지 W를 대중에게 공개, 리니지W의 공개와 함께 8월 26일 출시된 블소2로 신작 모멘텀이 강해졌으며, 두 게임의 매출이 온전히 반영되는 1Q22부터는 실적의 개선이 가능할 것으로 판단되었음
- 하지만 동사의 주가는 27일 장 초반 5% 넘게 하락하며 70만원선이 붕괴되었는데, 이는 동사의 신작 게임인 ‘블레이드앤소울2’의 초기 흥행 부진에 따른 것으로 판단됨
- 이날 7시 기준 블소2 한국은 애플 앱스토어 매출 순위 5위를 기록하고 있었으며, 론칭 첫날인 26일 애플 앱스토어 매출순위는 10위에서 7위 → 9위 → 6위로 부진한 모습을 보였음
- 당초 블소2는 국내 론칭 후 매출 순위 1위에 등극할 것으로 기대됐지만, 출시 전 시장에서 추정했던 일평균 매출액 30억원대 중후반에는 크게 못미칠 것으로 판단되며, 기대에 못 미친 성적을 낸 것은 뽑기 시스템에 기반한 과도한 과금 체계에 대한 이용자들의 불만과 피로감 때문으로 파악됨
- 중단기적으로는 리니지W 글로벌의 히트 수준이 매우 중요한 포인트가 될 것으로 판단되며, 리니지W 글로벌이 예상을 초과하는 빅히트를 실현하여 블소2 한국 부진의 모멘텀 공백을 메워줄 수 있을지에 대한 검증이 필요한 상황임
- 출처: 한국투자증권
- 동사는 2021년과 2022년 영업이익 전망치가 기존보다 각각 29%, 26% 하향 조정되었으며, 이는 블소2 출시 일정이 2분기에서 다시 한번 8월로 연기되었고, 리니지M과 리니지2M이 오딘에게 매출 순위가 역전되면서 동사 게임들의 장기 매출 전망에 부정적인 영향을 미쳤기 때문
- 블소2는 2월 9일 시작된 사전예약을 7월 19일 사상 최대 규모인 746만명으로 마감하였으며, 시장 기대치를 상회하는 흥행을 예상함
- 길드워2 확장팩 사전 구매가 7월 27일 시작, 2022년 2월 북미와 유럽에서 출시할 계획이며 동사의 여러 게임개발 스튜디오에서 개발중인 신규IP들의 하반기 공개도 기대됨
- 동사는 2021년 들어 게이머들의 불매 운동과 리니지2M 해외 진출 부진, 트릭스터M 흥행 부진, 블소2 출시 일정 연기 지속, 리니지M, 2M 매출 순위 하락 등 악재들이 이어지면서 주가 약세 흐름을 기록하고 있지만, 그래픽 퀄리티 등에서 기존 모바일 MMORPG들과 확연하게 차별되는 블소2 출시를 계기로 2022년 이후에는 여러 모멘텀들이 주가에 반영될 것으로 기대함
- 출처: 미래에셋
- 최근 리니지M 운영 문제로 유저들의 반발이 거세게 일어남
- 3월 26일 출시 예정이었던 트릭스터M은 상반기 중으로 출시가 지연됨
- 기대를 모았던 리니지2M은 일본에서 기대 이하의 흥행을 기록 중
- 올해 엔씨소프트의 핵심 투자포인트는 블레이드앤소울2, 트릭스터M 등 신작 출시와 리니지 2M 해외 출시에 따른 실적 개선으로 리니지2M이 일본에서 부진한 성과를 보이고 있지만, 대만에서는 구글과 앱스토어에서 각각 2, 3위를 기록하며 흥행에 성공
- 국내 신작은 트릭스터M의 출시가 지연되기는 했으나 이는 높아진 유저 기대치를 맞추기 위한 추가 마무리 개발을 위해서로 흥행에 대한 기대치를 낮출 만한 요소는 아닌 것으로 판단
- 다만 일본에서의 흥행 부진을 반영해 리니지2M의 해외 일매출액 추정치를 기존 10억에서 7.5억으로 하향 조정함
- 게임사의 주가 하락 요인은 여러가지가 있겠지만, 기존 라인업 매출의 구조적인 감소가 가장 중요하게 작용함, 따라서 이번 불매운동으로 리니지M의 매출 레벨이 과거 대비 크게 달라진다면 이는 주가 하단부를 낮추는 요인일 것
- 현재 20억 초반인 리니지M의 일평균 매출액이 15억원 수준까지(기존 대비 -25% 수준) 하락할 경우 PER 20배 기준 주가 하단은 70만원 수준(2021년 EPS 34,543원)