DL이앤씨
투자 요약정보
- 동사의 2022년 1분기 연결 매출액은 1조 8,119억원(+6.6% YoY), 영업이익은 1,972억원(-1.3% YoY, OPM +10.9%)으로 추정됨
- 1분기 주택 공급 실적은 1,087세대로 기존 계획(2,900세대) 대비 부진했는데, 이는 대선 전 공급 위축이 주 원인으로 판단되며, 하반기로 갈수록 점차 완화될 것으로 예상됨
- 동사는 러시아를 제외해도 수주가 유력해 보이는 플랜트 현장은 1.8조원 이상으로, 주택 수주잔고와 최근 2년간 공급 실적을 감안 시, 분기를 거듭할수록 매출액은 우상향할 것으로 예상됨
- 최근 러시아 발 에너지 공급 우려가 높아진 가운데, 이란과 유엔 안보리 상임이사국 간의 핵협정(JCPOA)은 타결 가능성을 높여가고 있는 것으로 판단됨
- 출처: 한국투자증권
이전 요약 정보 History
- 동사는 지난 1월 25일 분할 재상장 이후 12개월 선행 기준 PBR 0.6배를 전후로 거래되고 있는데, 전 사업부의 안정화된 이익 기반 위에 지배주주순이익의 15%(향후 3년 계획, 10% 배당, 5% 자사주 매입)를 주주환원에 사용할 것으로 전망됨
- 나머지 재원은 디벨로퍼형 주택사업(향후 3년간 매년 2,000억원)이나 재개발/재건축 사업확장(향후 3년간 매년 1,000억원)에 적극적으로 사용함으로써 증장기적으로 주택부문 중심의 전사 외형 확대와 추가적인 이익률 개선이 가능할 것으로 판단됨
- 동사는 또한 플랜트 부문이 보유한 높은 엔지니어링 능력과 트랙레코드를 활용하여 CCS(Carbon Capture & Storage), 암모니아 플랜트 등 시대가 요구하는 친환경 신사업 확장에도 적극적인 의지를 표명하고 있어, 향후 현재의 디스카운트를 해소할 수 있을 것으로 판단됨
- 출처: KB증권
- 동사는 2018년에 공급한 12,658세대의 원가 투입이 1분기에 마무리되면서, 2분기부터 주택 매출은 정상화될 가능성이 높으며, 2020년 4분기에 일회성으로 발생했던 아크로서울포레스트 오피스동 매각액 6,000억원을 제외 시, 2021년 연간 주택 매출은 2020년 대비 5.8% 증가할 전망이며, 별도 기준 상반기 주택 공급 실적은 10,000세대 이상으로 연간 목표 대비 과반을 달성하며 순항 중에 있음
- 동사의 플랜트, 토목 부문은 2022년부터 정상화될 전망으로, 대형 공사 입찰 파이프라인이 두터운 점에 주목할 필요가 있으며, 2020년 토목 부문 신규수주는 1조원, 플랜트는 0.3조원에 그쳤지만, 하반기에 4.4조원에 달하는 입찰 파이프라인과 상반기 수주액 0.8조원을 감안 시, 연간 목표 2.5조원은 달성할 가능성이 높고, 올해 신규 수주한 공사에 기반해 착공 시기가 빠른 플랜트 부문부터 매출 회복이 예상됨
- 동사의 투자포인트는 반등하는 주택과 안정적인 수익 그리고 저렴한 밸류이며, 향후 동사의 전사 매출액을 끌어올릴 사업부분은 결국 주택으로 본업인 주택에서 2019~2020년 착공에 들어간 현장들이 본격적으로 매출화가 시작되면서, 올해 하반기부터 YoY로 성장이 전망됨
- 2017~2018년 평균 1.1만세대 착공했던 수준에서 2019~2020년 평균 1.9만세대로 증가했으며, 2021년에도 2만세대 착공을 목표로 함에 따라, 2022년에는 주택 매출액이 24.3% 증가할 것으로 전망됨, 전사 매출액은 2022년 9조원(+17.7%yoy)으로 성장이 가능할 것으로 판단되고, 대림산업(현 DL)로부터 인적분할한 이후 회사의 미래 전략으로 디벨로퍼(시행사) 영역으로의 확장을 제시함에 따라, 풍부한 현금흐름을 바탕으로 이익률이 높은 개발사업을 한두 개씩 추가해갈 계획으로 전망됨
- 동사는 Peer 대비 매우 안정적인 이익률을 기록하고 있으며, 2018년 이후 꾸준히 마진을 유지하거나 개선시켜 오고 있으며, 특히 주택은 평균 GPM이 20%에 달할 정도로 고마진을 유지하고 있고, 해외수주 규모를 축소시킴에 따라 해외 현장의 실적 부진에 대한 우려가 없는 것이 장점으로 매출액이 증가할수록 이에 따르는 이익도 증가하는 구조임
- 동사의 현재 PER은 4.5배 수준으로 주택 업황이 우상향 될 것으로 전망되고 있는 가운데, 동사는 주택이 이익의 대부분인 것에 비해 밸류 수준은 2019년과 다르지 않아 Peer와 비교하더라도 저렴한 수준으로 판단됨
- 동사와 GS건설, HDC현대산업개발은 현대건설, 대우건설에 비해 주가 상승 움직임이 더딘데, 그 이유는 올해 매출액이 감소하는 기업들이기 때문으로, 특히 2018~19년 주택 착공이 저조해 올해 주택 매출액 증가에 대한 기대감이 낮은 상황으로, 그 중에서도 동사가 주택 실적 반등이 가장 빠를 것으로 예상되지만, 셋 중 밸류에이션은 가장 낮은 것으로 판단되며, GS건설 만큼의 밸류를 고려하더라도 현 주가에서 40% 정도의 상승이 가능할 것으로 계산됨
- 건설 업종이 전반적으로 저렴한 것은 사실이지만, 동사는 사업구조가 비슷한 GS건설과 비교해보아도 특히 많이 저렴하며, 건설주는 이익 성장의 지속가능성이 낮고 자본 비용이 높기 때문에 높은 할인율이 적용되는 것은 합리적이지만, 절대적으로 저렴한 주식은 큰 노력 없이도 수익이 쉽게 얻어지는 경우가 많기 때문에 관심있게 지켜볼 필요가 있음
- 출처: 현대차증권
- 동사는 1939년 건자재 업체로 시작한 국내 1호 종합건설사로 ‘아크로’와 ‘e편한세상’으로 대표되는 아파트 1군 업체이며, 건설계열사로 DL건설을 보유하고 있음
- 동사는 보수적인 사업 전략으로 타사 대비 리스크가 적은 반면, 이런 사업전략으로 인해 저평가를 받아옴
- 올해는 동사의 디벨로퍼 사업 확대가 기대되며, 성수동 아크로 서울포레(20년), 광화문 D-Tower(15년)와 같은 자체개발 모델들이 확대될 것으로 전망되며, 향후 대림-DL-동사 간의 지분 스왑에서 동사의 가치 부각도 기대됨
- 동사의 2020년 연결 매출액과 영업이익은 8조7148억원, 1조529억원을 기록, 성수동 Acro Seoul Forest 오피스 매각에 따른 일회성 매출(6천억원)을 감안시, 동사의 매출액은 6조2583억원, 영업이익 7515억원으로 높은 이익률을 기록함
- 2020년 말 기준 재무상태는 자산 7.8조원, 부채 3.9조원, 자본 3.9조원이며, 이 중 현금 및 현금성 자산과 총 차입금이 각각 1.7조원, 8300억원으로 약 8500억원 가량의 순현금을 확보하고 있는 것으로 파악됨
- 동사는 22년부터 외형 및 이익 성장 가능할 전망이며, DL이앤씨로 분할 전을 기준으로 20년 신규수주 10.1조원, 매출 8.8조원, 영업이익 1.1조원으로 양호한 실적을 달성함, 20년 주택공급은 1.6만세대, 21년 계획은 2만세대로 제시함
- 동사는 2021년을 다소 보수적인 수치로 제시했음에도 불구, 착공세대수는 DL이앤씨 별도 20,300세대, 대림건설 7,098세대, 총합 27,398세대로, 2020년 19,969세대에 비해 8천세대 가량 증가할 것으로 보여 긍정적, 이는 2016년 27,804세대 공급과 비슷한 수치로, 이후 2017년 DL이앤씨는 건축부문에서 6.5조원의 매출을 기록하며 사상 최대치를 기록한바 있음
- 2021년 착공 사업이 원활하게 진행된다면, 2022년 주택 매출은 5조원대로 회복(2020년 4조원, 2021년 3.8조원)할 것으로 전망됨
- 2021년 공급량 증가에 따른 전반적인 수주 환경이 개선되고 있으며, 분할 이후 주주가치 제고를 위한 적극적인 변화 역시 기대됨
- 분할 전 대림산업은 1979년 호남에틸렌 인수를 통해 석유화학산업에 진출하였고 1987년에 합병하여 석유화학사업부로 포함시키면서 약 30년 이상 건설사업과 유화사업을 병행하는 복합기업의 형태로 경영을 지속해왔음, 서로 이질적인 사업을 영위하는 형태의 복합기업은 사업간 리스크를 이전하는 형태이기 때문에 경영자 입장에서는 사업간 실적을 보완함으로써 안정성이 높아진다는 측면에서 선호할 수 있지만, 투자자 입장에서는 효율적인 자원투입이 이루어지지 않고 서로 발목을 잡는 형태로 인식되기 때문에 투자심리가 하락하고 이에 따라 기업가치 할인이 나타나는 것이 일반적임
- 대림산업은 2019년 사업보고서 기준 건설부문 매출 7조 9,915억원(81%), 유화부문 매출 1조 5,635억원(16%)으로 양 사업부문간 매출 격차가 5.1배 수준으로 큰 편으로 건설부문 영업이익 1조 1,321억원(opm 14.2%), 유화부문 영업이익 774억원(opm 4.9%)으로 이익 기여도 역시 건설부문이 월등했던 상황으로 캐시카우 역할을 담당하는 건설부문 이익이 그동안 유화부문에 대한 투자 재원으로 활용되면서 건설부문 성장 억제 및 투자자들의 배당기대치를 낮추는 결과를 낳았음, 하지만 인적분할을 통해 복합기업 디스카운트가 해소되며, 높은 영업이익률을 기록하고 있는 동사의 건설사업에 대한 가치평가는 자체개발 사업을 통한 실적 성장, 배당 성장 기대 등을 바탕으로 상향 조정이 가능할 것으로 판단됨
- 금번 인적분할을 통해 동사는 온전히 건설업체로서 자리잡게 됨에 따라 이익의 재투자가 가능해졌고, 주택 및 오피스 건설시장에서 자체개발 비중을 확대함으로써 Total Solution 건설 사업자로서 자리잡겠다는 목표를 제시함, 성수동 아크로 서울포레스트(’20년), 광화문 D-Tower(‘15년) 등의 자체개발 사업 성공 경험을 바탕으로 자체 디벨로퍼 사업모델을 구축한다는 방안으로, 사업성/안정성 측면에서 검증된 사업지 발굴, 프롭테크(Proptech) 업체와의 협업을 통한 토지 데이터베이스 구축 및 저평가 토지 확보, 타산업/정부정책 변화를 대비한 선제적 확보 등이 동사가 내세우고 있는 디벨로퍼 전략임
- 현재는 국내 주택시장 호조가 지속되고 있어 분양리스크가 낮은 국면이며 자체개발 사업 수익성이 도급사업 대비 높은 점을 감안시, 디벨로퍼 사업 확장전략은 사업 다변화나 이익 성장성 측면에서 긍정적인 변화로 판단됨
- 동사는 현재 지배구조 이슈가 존재, 최종적으로 DL을 지주사로 만들기 위해서는 DL이 동사의 주식을 확보해야 하는데, 가장 유력한 방안은 대주주가 동사의 주식과 DL 주식(유상증자)을 교환하는 것(현물출자)으로, 새로운 공정거래법을 피하기 위해서는 올해 안까지 DL이 유상증자를 통해서 동사의 주식을 확보해야 하며, 이 경우 동사의 주가가 높을수록 대주주에게 유리한 상황이 됨
- 건설업은 COE가 높고 성장성이 낮기 때문에 PER 측면에서 접근하기는 어려운 종목이지만, 동사는 단기적(1년 내외)으로 업사이드는 50%정도 기대 가능한 반면, 다운사이드 리스크는 크지 않다는 점에서 현금여유가 높은 보수적인 투자자들에게 매력적인 종목이 될 수 있음